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天风证券股份有限公司唐婕,孙潇雅近期对明冠新材进行研究并发布了研究报告《背板业务持续高增长， POE 胶膜+铝塑膜注入新动力》，本报告对明冠新材给出买入评级，认为其目标价位为67.00元，当前股价为47.4元，预期上涨幅度为41.35%。

明冠新材(688560)
国内太阳能电池背板龙头，新业务增长迅速
公司成立于2007年，为国内太阳能电池背板行业龙头，新业务POE胶膜和铝塑膜处于快速发展阶段。2017-2021年，公司营业收入从5.95亿元增长至12.89亿元，CAGR为21.32%。2022年前三季度，公司三大业务均实现较快增长，营业收入同比增加42.01%至13.66亿元。
独创无氟BO背板，具备高成长潜力
基于成熟的M膜技术，公司自主开发了无氟BO背板，绿色环保性能优异。BO背板因其1）经济性：价格低（2017/2018/2019年均价比单面氟膜背板低27%/29%/18%，毛利率高3个pct），效率高，可实现对含氟背板的替代；2）水汽透过率低：可满足N型电池对防水性的高要求；3）绿色无氟：焚烧、降解处置过程中不会排放含有毒物质，契合环保时代主题，具备高成长潜力。此外，公司新开发的黑色背板兼具美观度和高效率，已得到客户的认可和批量下单。我们预计BO背板销量占比2022年有望达到80%+。
POE胶膜业务持续发力，长期具备显著优势
N型及双面双玻趋势下（预计2021到2030年，双面组件占比有望从37%提升至50%），POE凭借其优异的水气阻隔性能与抗PID性能，具有较大的增长空间。长期看，公司依托背板业务建立了良好的客户关系，头部客户导入存在优势（预计24年产能1.6亿平+）。
打破铝塑膜技术垄断，原材料自产实现降本
现阶段，铝塑膜的生产工艺和原材料仍被海外厂商垄断。公司多年持续进行自主研发，在以下方面实现突破：1）技术端：开发出干热法生产工艺，生产产品在冲压性能、产品可靠性、稳定性等关键指标方面均不逊于海外厂商；2）原料端：实现原材料CPP和胶黏剂的自主生产，成本优势显著。公司售价较海外企业低约32%-50%，预计未来成本下降空间20%+。目前，公司铝塑膜的测试工作进展顺利，已实现小批量出货，中长期有望迎来全面国产替代。
盈利预测：
我们预测公司2022/2023/2024年的归母净利润分别为1.90/4.85/7.45亿元，同比增长54%/156%/54%。考虑到N型趋势下公司的背板业务和胶膜业务具备较大成长潜力，同时铝塑膜业务有望受益国产替代，我们给予公司2023年PE28X，对应市值135.8亿元，对应股价67元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；新技术和新产品研发不及预期；项目投产进度不及预期；测算具有主观性。

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级4家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，明冠新材（688560）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、存货/营收率增幅。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）